今年前三季度，全國(guó)水泥行業(yè)完成投資額387.46億元，同比增長(zhǎng)46.80%，創(chuàng)出2004年來(lái)的新高。今年的一部分投資屬于余熱發(fā)電的投資，我們預(yù)計(jì)至少在20億元的水平；第二，由于區(qū)域新型干法水泥發(fā)展的不平衡，本輪擴(kuò)產(chǎn)的主力來(lái)自中西部地區(qū)；第三，實(shí)際上，部分新增投資是對(duì)落后產(chǎn)能淘汰后的市場(chǎng)填補(bǔ)，扣除這部分因素，新增投資導(dǎo)致的實(shí)際產(chǎn)能增長(zhǎng)并不快。第四，由于土地、資源以及建設(shè)成本的上升，水泥行業(yè)單位產(chǎn)能的投資額相比前兩年小幅上升。

　　供需矛盾改善，行業(yè)景氣度繼續(xù)上升：我們認(rèn)為，2008年固定資產(chǎn)投資將繼續(xù)保持高增長(zhǎng)，并帶動(dòng)水泥需求保持較高的增長(zhǎng)水平。考慮到新增產(chǎn)能投放的放緩、大型水泥企業(yè)區(qū)域控制力的提高和落后產(chǎn)能的淘汰，實(shí)際水泥產(chǎn)品的供需矛盾在改善，水泥行業(yè)將承繼今年水泥行業(yè)的景氣度，明年行業(yè)繼續(xù)處于上升趨勢(shì)。

　　2008年水泥行業(yè)的三個(gè)焦點(diǎn)問(wèn)題：明年煤炭?jī)r(jià)格繼續(xù)上漲對(duì)企業(yè)盈利構(gòu)成負(fù)面影響，余熱發(fā)電的推廣將成為平抑煤價(jià)上漲影響的重要因素；出口退稅率取消后導(dǎo)致的部分出口量回流可能會(huì)對(duì)華東地區(qū)造成一定負(fù)面影響；明年水泥行業(yè)的并購(gòu)重組還會(huì)繼續(xù)升溫，大型水泥企業(yè)的控制力繼續(xù)提高。

　　水泥行業(yè)2008年投資策略：行業(yè)景氣度攀升和資產(chǎn)注入仍然是兩條重要的主線。

　　海螺水泥(67.97,1.27,1.90%,股票吧)、冀東水泥(19.00,0.50,2.70%,股票吧)和華新水泥(34.53,1.41,4.26%,股票吧)三家上市公司中產(chǎn)能規(guī)模最大的水泥企業(yè)仍然是行業(yè)景氣最大的受益者。由于三家公司都有融資計(jì)劃并且存在較大的產(chǎn)能擴(kuò)張及余熱發(fā)電建設(shè)計(jì)劃，行業(yè)景氣前提下三家公司的盈利釋放將會(huì)更加充分。

　　所以，我們認(rèn)為，三家大的水泥企業(yè)無(wú)論是從成長(zhǎng)性還是投資風(fēng)險(xiǎn)角度看，都是投資水泥股的最佳選擇。四川雙馬、st同力和祁連山(10.42,0.07,0.68%,股票吧)則由于資產(chǎn)注入和區(qū)域市場(chǎng)定價(jià)權(quán)等因素影響出現(xiàn)盈利的高增長(zhǎng)，由此帶來(lái)一定的投資機(jī)會(huì)。

　　平板玻璃產(chǎn)業(yè)正處于第四次建設(shè)高潮后的景氣回升期：2005年是我國(guó)平板玻璃行業(yè)的第四次建設(shè)高潮。2006年全行業(yè)出現(xiàn)虧損，四季度玻璃行業(yè)開(kāi)始復(fù)蘇。

　　今年我國(guó)玻璃行業(yè)繼續(xù)處于復(fù)蘇過(guò)程之中。我們預(yù)計(jì)，全年浮法玻璃新增產(chǎn)能5844萬(wàn)重量箱左右。雖然玻璃生產(chǎn)成本有所上漲，但浮法玻璃價(jià)格持續(xù)創(chuàng)新高的走勢(shì)確保行業(yè)盈利底部回升。

　　下游需求旺盛，明年玻璃行業(yè)景氣度維持高位：從玻璃行業(yè)的下游來(lái)看，建筑、汽車(chē)行業(yè)都保持了較高的增長(zhǎng)，我們預(yù)計(jì)明年行業(yè)景氣度繼續(xù)維持高位。據(jù)預(yù)測(cè)，2005-2010年我國(guó)玻璃需求的年復(fù)合增長(zhǎng)率將達(dá)到9.96%，2010-2015年我國(guó)玻璃需求將繼續(xù)保持9.03%的年復(fù)合增長(zhǎng)率。

　　玻璃行業(yè)2008年投資策略：2008年玻璃行業(yè)的投資主要圍繞行業(yè)的長(zhǎng)期發(fā)展方向和景氣度，國(guó)內(nèi)汽車(chē)行業(yè)增長(zhǎng)的受益者與海外OEM業(yè)務(wù)出現(xiàn)爆發(fā)性增長(zhǎng)的福耀玻璃(31.98,0.42,1.33%,股票吧)具有明顯的投資價(jià)值；金晶科技(29.73,0.77,2.66%,股票吧)明顯受益于玻璃行業(yè)的景氣度上升，并且擁有特種浮法玻璃超白玻璃；此外，長(zhǎng)期受益于節(jié)能環(huán)保推廣的公司值得關(guān)注，如國(guó)內(nèi)節(jié)能玻璃和工程玻璃的龍頭企業(yè)南玻A(21.06,0.59,2.88%,股票吧)。

　　建材工業(yè)處于景氣高峰

　　建材工業(yè)是我國(guó)重要的基礎(chǔ)原材料工業(yè)，在國(guó)民經(jīng)濟(jì)中具有重要的地位。2006年，我國(guó)完成建材工業(yè)增加值3093億元，按可比價(jià)格計(jì)算相比2005年增長(zhǎng)27.6%，，實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)總額502億元，是2002年的3.7倍。今年在主要建材產(chǎn)品景氣上升的帶動(dòng)下，我國(guó)建材工業(yè)繼續(xù)保持景氣高峰。今年前三季度，建材工業(yè)完成工業(yè)增加值2928億元，按可比價(jià)格計(jì)算比去年同期增長(zhǎng)28.1%。1-8月份，建材實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)總額為441億元，比去年同期增長(zhǎng)63.7%，水泥行業(yè)景氣度的攀升和平板玻璃行業(yè)的全面復(fù)蘇是重要的原因。

　　由于建材工業(yè)中各品種屬性差異較大，水泥和平板玻璃在建材工業(yè)中占有重要的地位，上市公司數(shù)量占建材行業(yè)上市公司數(shù)目的90%，我們將分別對(duì)水泥和平板玻璃的行業(yè)情況和投資策略做分析。

　　水泥供需矛盾改善，行業(yè)景氣度繼續(xù)上升

　　我們認(rèn)為，2008年水泥行業(yè)將承繼今年水泥行業(yè)的景氣度，明年行業(yè)繼續(xù)處于上升趨勢(shì)。下面我們將分別從需求、供給角度對(duì)水泥的價(jià)格走勢(shì)以及行業(yè)的三個(gè)焦點(diǎn)問(wèn)題進(jìn)行分析。

　　固定資產(chǎn)投資高水平增長(zhǎng)是水泥旺盛需求的保障

　　水泥產(chǎn)品是典型的投資拉動(dòng)型產(chǎn)品。水泥產(chǎn)品廣泛應(yīng)用在城鎮(zhèn)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)、房地產(chǎn)建設(shè)和新農(nóng)村建設(shè)中，其需求與固定資產(chǎn)投資的正相關(guān)性非常顯著(參見(jiàn)圖1)。

　　2001年至今年上半年我國(guó)固定資產(chǎn)投資與水泥產(chǎn)量之間的相關(guān)系數(shù)達(dá)到0.6。今年前十個(gè)月城鎮(zhèn)固定資產(chǎn)投資保持了25%以上的增長(zhǎng)，我們預(yù)計(jì)全年全社會(huì)固定資產(chǎn)投資的增長(zhǎng)率在25%左右，水泥產(chǎn)量達(dá)到14億噸，同比增長(zhǎng)接近13%。從2008年的情況來(lái)看，按照我們宏觀預(yù)計(jì)一季度固定資產(chǎn)投資將保持加速增長(zhǎng)，即使我們保守預(yù)測(cè)全年固定資產(chǎn)投資增長(zhǎng)率增長(zhǎng)幅度在20%的話，考慮到落后產(chǎn)能的淘汰，實(shí)際水泥的產(chǎn)量將至少保持9%左右的增長(zhǎng)水平。因此，固定資產(chǎn)投資高水平增長(zhǎng)是水泥需求旺盛的保障。如果固定資產(chǎn)投資繼續(xù)保持25%甚至更高的增長(zhǎng)水平，水泥產(chǎn)量的增長(zhǎng)將達(dá)到11%以上。

　　辯證看待水泥行業(yè)投資的增長(zhǎng)

　　水泥行業(yè)的投資決定了水泥的新增產(chǎn)能。2004年是水泥行業(yè)投資的高峰期，當(dāng)年水泥行業(yè)完成投資433.4億元。此后兩年由于宏觀調(diào)控導(dǎo)致水泥行業(yè)盈利回落，水泥行業(yè)當(dāng)年的投資完成額同比都出現(xiàn)小幅回落(參見(jiàn)圖2)。今年前三季度，全國(guó)水泥行業(yè)完成投資額387.46億元，同比增長(zhǎng)46.80%，創(chuàng)出2004年來(lái)的新高。我們認(rèn)為，今年水泥行業(yè)的投資高增長(zhǎng)需辨證看待。首先，今年的一部分投資屬于余熱發(fā)電的投資，我們預(yù)計(jì)至少在20億元的水平。由于環(huán)保節(jié)能壓力的增加，企業(yè)其他節(jié)能減排和資源綜合利用的投資也有大幅增加。華東地區(qū)的投資增長(zhǎng)很大部分就是余熱發(fā)電等節(jié)能降耗方面的投資。

　　其次，從水泥行業(yè)投資的地區(qū)性差異來(lái)看，前三季度中部地區(qū)完成159.34億元，同比增長(zhǎng)42.90%；西部地區(qū)完成139.89億元，同比增長(zhǎng)84.60%；東部地區(qū)完成88.23億元，同比增長(zhǎng)15.20%�？梢悦黠@地看到，中西部地區(qū)是本輪擴(kuò)產(chǎn)的主力。

　　造成今年水泥行業(yè)投資地域性差異的主要原因在于我國(guó)新型干法水泥發(fā)展的區(qū)域性不平衡。從圖4中2005年末我國(guó)人均新型干法熟料產(chǎn)能分布看，2004年和2005年新型干法水泥擴(kuò)產(chǎn)的主力在華東地區(qū)，到2005年末，基本上華東地區(qū)每個(gè)省份的人均新型干法熟料產(chǎn)能都超過(guò)了400公斤/人年，中西部地區(qū)的新工藝生產(chǎn)線建設(shè)則相對(duì)較慢。按照國(guó)家針對(duì)水泥產(chǎn)業(yè)的發(fā)展規(guī)劃意見(jiàn)，中西部地區(qū)存在加快結(jié)構(gòu)調(diào)整步伐的要求。

　　第三，實(shí)際上，部分新增投資是對(duì)落后產(chǎn)能淘汰后的市場(chǎng)填補(bǔ)，扣除這部分因素，新增投資導(dǎo)致的實(shí)際產(chǎn)能增長(zhǎng)并不快(參見(jiàn)下文詳細(xì)分析)。第四，由于土地、資源以及建設(shè)成本的上升，水泥行業(yè)單位產(chǎn)能的投資額相比前兩年小幅上升。

　　供給增長(zhǎng)速度放緩，供需矛盾緩解

　　從新增產(chǎn)能投放的角度來(lái)看，2003年和2004年是我國(guó)新型干法水泥生產(chǎn)線投資的高峰期，致使2004年和2005年新增熟料產(chǎn)能都達(dá)到1.3億噸左右(參見(jiàn)圖5)。今年上半年，全國(guó)新建成投產(chǎn)新型干法水泥生產(chǎn)線42條，新增熟料產(chǎn)能4120萬(wàn)噸，出現(xiàn)小幅回落。我們預(yù)計(jì)全年投產(chǎn)的新型干法水泥生產(chǎn)線79條，新增熟料產(chǎn)能在8500萬(wàn)噸左右，對(duì)應(yīng)水泥產(chǎn)能在1.1億噸左右，考慮今年水泥需求量1.6億噸的增量以及落后產(chǎn)能的淘汰，實(shí)際水泥產(chǎn)品的供需矛盾在緩解。從2008年情況來(lái)看，國(guó)家新建生產(chǎn)線的等量淘汰原則以及需求的增長(zhǎng)，我們認(rèn)為明年水泥的供需矛盾會(huì)持續(xù)改善。

　　大型水泥企業(yè)的控制力提高

　　再?gòu)臄U(kuò)產(chǎn)企業(yè)的角度來(lái)看，本輪水泥的產(chǎn)能擴(kuò)張是由大水泥企業(yè)來(lái)主導(dǎo)的。2006年末，12家全國(guó)性大水泥企業(yè)和48家區(qū)域性大企業(yè)占全國(guó)新型干法水泥的比例分別為31.41%和24.8%(參見(jiàn)表一)。實(shí)際上，國(guó)家重點(diǎn)支持企業(yè)名單出臺(tái)后，大企業(yè)在擴(kuò)產(chǎn)時(shí)從項(xiàng)目立項(xiàng)審批到土地、信貸各環(huán)節(jié)都得到支持，再考慮落后產(chǎn)能淘汰后新型干法水泥比例的提高以及大企業(yè)的并購(gòu)重組，其對(duì)區(qū)域市場(chǎng)的控制力在逐步地提高。最終的結(jié)果是大型水泥企業(yè)的定價(jià)權(quán)增強(qiáng)，價(jià)格波動(dòng)性減弱。

　　落后產(chǎn)能淘汰較為關(guān)鍵

　　對(duì)于水泥產(chǎn)業(yè)長(zhǎng)期發(fā)展來(lái)看，落后水泥產(chǎn)能的淘汰進(jìn)展是至為重要的。按照國(guó)家的產(chǎn)業(yè)指導(dǎo)政策，十一五期間需要淘汰2.5億噸落后水泥產(chǎn)能。今年年初至今，國(guó)家發(fā)改委專(zhuān)門(mén)出臺(tái)了三個(gè)針對(duì)落后水泥產(chǎn)能淘汰的政策，具體情況見(jiàn)表二。從最初的下發(fā)各省市淘汰指標(biāo)，到7月份要求各地方報(bào)送淘汰企業(yè)名單以及10月份的禁止落后產(chǎn)能轉(zhuǎn)移流動(dòng)，我們認(rèn)為國(guó)家政策的制定是逐步加強(qiáng)的，這也充分顯示了政府淘汰落后產(chǎn)能的決心。

　　我國(guó)部分省市落后水泥產(chǎn)能淘汰計(jì)劃參見(jiàn)圖6。從中可以看到，經(jīng)濟(jì)相對(duì)發(fā)達(dá)的山東省和廣東省水泥需求量大，但2006年末新型干法水泥比例落后全國(guó)水平10個(gè)百分點(diǎn)，淘汰落后產(chǎn)能的任務(wù)也比較重。從今年實(shí)際淘汰進(jìn)展看，今年前三季度，國(guó)家發(fā)改委數(shù)據(jù)顯示，我國(guó)關(guān)停淘汰落后水泥產(chǎn)能2500萬(wàn)噸。各省市淘汰落后產(chǎn)能的步伐不一。目前淘汰力度較大的是山東省和河南省。自2007年11月1日起，山東省所有立窯生產(chǎn)企業(yè)都要實(shí)行淘汰類(lèi)差別電價(jià)，并停止立窯熟料生產(chǎn)資源綜合利用免稅政策。對(duì)列入省淘汰計(jì)劃并按期完成淘汰任務(wù)的水泥立窯企業(yè)給予財(cái)政資金獎(jiǎng)勵(lì)。根據(jù)河南省計(jì)劃，今年11月底之前，河南省102家水泥企業(yè)的168條機(jī)械化立窯生產(chǎn)線將應(yīng)河南省政府要求全部拆除。

　　由于多數(shù)產(chǎn)能關(guān)停在年底，我們對(duì)落后產(chǎn)能淘汰的進(jìn)展持樂(lè)觀態(tài)度。我們認(rèn)為，由于國(guó)家的重視及對(duì)地方政府的考核，明年開(kāi)始各地行政淘汰落后產(chǎn)能的力度還會(huì)繼續(xù)加大，東部地區(qū)由于經(jīng)濟(jì)相對(duì)發(fā)達(dá)，淘汰進(jìn)展較快，中西部地區(qū)則會(huì)更多地利用差別電價(jià)通過(guò)市場(chǎng)化方式淘汰落后產(chǎn)能。落后產(chǎn)能的淘汰實(shí)際上有助于水泥產(chǎn)能的集中和價(jià)格的穩(wěn)定，這也是我們長(zhǎng)期看好水泥行業(yè)景氣度的一個(gè)重要原因。

　　水泥價(jià)格繼續(xù)保持上升通道，區(qū)域差異較大

　　從水泥價(jià)格來(lái)看，今年1-10月份，我國(guó)六地區(qū)P.O32.5級(jí)水泥價(jià)格和P.O42.5級(jí)水泥價(jià)格繼續(xù)保持小幅上漲(參見(jiàn)圖7和圖8)，但由于各地區(qū)水泥市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境和需求狀態(tài)差異較大，導(dǎo)致各區(qū)域市場(chǎng)的價(jià)格差異較大。從前面對(duì)水泥供求的判斷，可以得出結(jié)論，明年水泥價(jià)格將繼續(xù)保持上升通道。但是，由于各區(qū)域市場(chǎng)城市基建、房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)和新農(nóng)村建設(shè)存在差異，這將導(dǎo)致各地水泥需求的增長(zhǎng)差異并進(jìn)而影響到水泥價(jià)格，我們認(rèn)為明年各區(qū)域市場(chǎng)的水泥價(jià)格的漲幅差異仍然很大。從漲價(jià)情況來(lái)看，季節(jié)性差異仍會(huì)較為突出，水泥價(jià)格會(huì)隨著施工建設(shè)的升溫陸續(xù)上行。長(zhǎng)期來(lái)看，投資的高水平增長(zhǎng)對(duì)水泥需求的拉動(dòng)、大型水泥企業(yè)成為產(chǎn)能擴(kuò)張及區(qū)域市場(chǎng)整合的主力、新增產(chǎn)能的等量淘汰原則下的供需缺口、成本推動(dòng)等因素都是我們長(zhǎng)期看好水泥價(jià)格上漲的主要原因。

　　節(jié)能降耗值得長(zhǎng)期關(guān)注

　　水泥行業(yè)的節(jié)能降耗仍是值得長(zhǎng)期關(guān)注的主題。我們關(guān)注節(jié)能降耗不單是國(guó)家十一五的節(jié)能環(huán)保政策因素，更重要的原因在于節(jié)能降耗已經(jīng)成為水泥企業(yè)之間競(jìng)爭(zhēng)的一個(gè)重要因素，直接決定了水泥企業(yè)的成本差異。從能耗指標(biāo)下降的途徑來(lái)考慮，水泥行業(yè)主要有兩個(gè)途徑：結(jié)構(gòu)調(diào)整的深化和余熱發(fā)電的大規(guī)模推廣。

　　途徑之一：結(jié)構(gòu)調(diào)整的深化

　　我國(guó)水泥行業(yè)的加速結(jié)構(gòu)調(diào)整是從十五開(kāi)始的，到2002年我國(guó)新型干法水泥比例達(dá)到15%。到去年底，新型干法水泥的比例已經(jīng)達(dá)到46%。按照目前我國(guó)新型干法水泥的建設(shè)情況以及落后產(chǎn)能的淘汰進(jìn)展來(lái)推算，預(yù)計(jì)今年末我國(guó)新型干法水泥比例達(dá)到55%，2010年末新型干法水泥的比例達(dá)到77%左右。

　　國(guó)家和行業(yè)協(xié)會(huì)推廣新型干法水泥生產(chǎn)工藝的原因在于其節(jié)能環(huán)保。從表三中各種水泥窯的能耗指標(biāo)對(duì)比看，新型干法窯的能耗無(wú)疑是最低的，普通立窯和老式干法中空窯的能耗分別比預(yù)分解窯高69%和146%。根據(jù)水泥協(xié)會(huì)的預(yù)測(cè)，通過(guò)水泥行業(yè)的結(jié)構(gòu)調(diào)整方式降低的能耗能占到水泥行業(yè)節(jié)能的60%以上。

　　途徑之二：余熱發(fā)電的大規(guī)模推廣

　　在水泥的生產(chǎn)成本中，煤炭和電力成本支出是最大的兩項(xiàng)。通過(guò)使用新技術(shù)來(lái)降低兩項(xiàng)成本也成為節(jié)能降耗的重要途徑。從目前我國(guó)掌握的技術(shù)來(lái)看，余熱發(fā)電是相對(duì)成熟的技術(shù)。通過(guò)余熱發(fā)電的推廣使用，不但實(shí)現(xiàn)了水泥生產(chǎn)的循環(huán)經(jīng)濟(jì)(參見(jiàn)圖10)，還能有效降低水泥生產(chǎn)的電力成本支出。

　　從我國(guó)水泥行業(yè)的余熱發(fā)電看，目前還處于大規(guī)模的推廣使用期。按照水泥協(xié)會(huì)的測(cè)算，2007-2010年我國(guó)水泥行業(yè)的余熱發(fā)電量將達(dá)到89.3億度，節(jié)能321萬(wàn)噸標(biāo)煤(參見(jiàn)表四)。我們認(rèn)為，這個(gè)預(yù)測(cè)水平相對(duì)是偏低的，能源價(jià)格的高企以及地方政府對(duì)能耗指標(biāo)的考核將促使水泥企業(yè)加大余熱發(fā)電的投資，因此，國(guó)家規(guī)劃的十一五末40%新型干法水泥生產(chǎn)線投產(chǎn)余熱發(fā)電的目標(biāo)是可以實(shí)現(xiàn)的

　　2008年水泥行業(yè)的三個(gè)焦點(diǎn)

　　問(wèn)題對(duì)于2008年水泥行業(yè)的盈利及競(jìng)爭(zhēng)態(tài)勢(shì)，我們認(rèn)為還存在三個(gè)焦點(diǎn)問(wèn)題，即煤價(jià)、出口退稅和并購(gòu)重組。

　　焦點(diǎn)問(wèn)題之一：煤炭?jī)r(jià)格上漲的影響

　　煤炭成本占水泥生產(chǎn)成本的比例超過(guò)40%，其價(jià)格波動(dòng)對(duì)成本影響甚大。今年下半年煤炭?jī)r(jià)格繼續(xù)上漲走勢(shì)(參見(jiàn)圖11)，水泥企業(yè)成本壓力增加。按照我們煤炭行業(yè)的預(yù)測(cè)，明年動(dòng)力煤價(jià)格漲幅在10%左右。我們認(rèn)為，由于每個(gè)水泥企業(yè)的煤炭采購(gòu)成本和單耗存在較大的差異，很難做統(tǒng)一測(cè)算。我們以海螺水泥為例來(lái)看一下煤價(jià)上漲的負(fù)面影響，按照其熟料生產(chǎn)150公斤煤炭/噸的單耗測(cè)算，考慮2008年公司煤炭采購(gòu)價(jià)格上漲10%，則其噸熟料成本的上漲達(dá)到6-7元左右。

　　對(duì)于水泥企業(yè)來(lái)講，除了加強(qiáng)日常生產(chǎn)成本管理和通過(guò)技改降低煤炭單耗外，目前另外一項(xiàng)重要的舉措即推廣使用余熱發(fā)電，通過(guò)降低電力成本來(lái)平抑煤炭成本的上升。再以海螺水泥為例，按照其噸熟料余熱發(fā)電40度來(lái)計(jì)算，發(fā)電成本節(jié)約在0.4元/度，使用了余熱發(fā)電技術(shù)的熟料線成本下降達(dá)到16元/噸，可以完全消化煤炭上漲的不利影響。當(dāng)然，如果將來(lái)焚燒城市生活和工業(yè)垃圾技術(shù)成熟，煤炭的消耗將有大幅下降，其成本也會(huì)相應(yīng)大幅回落。

　　焦點(diǎn)問(wèn)題之二：出口退稅率取消的影響

　　今年7月1日起，我國(guó)取消了水泥產(chǎn)品的出口退稅。美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的放緩、海運(yùn)費(fèi)的持續(xù)攀升使得水泥出口受到較大的負(fù)面影響。從圖12中我國(guó)水泥及熟料的出口量及其占當(dāng)年產(chǎn)量的比例看，由于水泥產(chǎn)品是區(qū)域性產(chǎn)品，另一方面我國(guó)經(jīng)濟(jì)高增長(zhǎng)帶動(dòng)的水泥內(nèi)需旺盛，過(guò)去20年中我國(guó)水泥及熟料的歷年出口比例都較低，近10年來(lái)都保持在3%以下。受出口退稅率取消的影響，今年前10個(gè)月水泥產(chǎn)品的出口比例占產(chǎn)量的2.63%左右，同比下降5.88%。

　　我們認(rèn)為，受出口退稅率取消影響較大的可能是華東地區(qū)。2006年，華東地區(qū)硅酸鹽水泥和熟料出口量分別為1496.08萬(wàn)噸和1495.52萬(wàn)噸，占全國(guó)出口量的78.62%和89.43%。因此，出口退稅率取消可能會(huì)對(duì)華東地區(qū)的水泥供給形成壓力。實(shí)際上，今年四季度上海地區(qū)水泥價(jià)格難以上調(diào)的一個(gè)原因即是受到出口量回流的影響。我們認(rèn)為明年出口退稅率取消的影響不大，華東地區(qū)2006年的出口量雖然較大，但也只占消費(fèi)量的6%左右，出口退稅率取消只會(huì)影響部分出口量，另一方面明年上海世博會(huì)工程的全面啟動(dòng)會(huì)消化部分產(chǎn)能，周邊地區(qū)水泥需求增長(zhǎng)的分流也會(huì)消化部分產(chǎn)能。

　　因此，出口退稅率取消的影響值得關(guān)注，但是前景并不悲觀。

　　焦點(diǎn)問(wèn)題之三：并購(gòu)重組水泥行業(yè)的并購(gòu)重組

　　在2007年取得很大進(jìn)展。南方水泥的成立意義重大，中國(guó)建材成為今年水泥行業(yè)并購(gòu)重組的明星。從水泥產(chǎn)業(yè)的長(zhǎng)期發(fā)展來(lái)看，提高集中度和盈利水平是比較重要的發(fā)展方向。除了新建生產(chǎn)線的擴(kuò)產(chǎn)以及落后產(chǎn)能淘汰的方式外，通過(guò)并購(gòu)提高大企業(yè)的市場(chǎng)控制力是另外一個(gè)重要方式。實(shí)際上，經(jīng)過(guò)2003-2005年的產(chǎn)能擴(kuò)張后，全國(guó)水泥市場(chǎng)的劃分已初露端倪，我國(guó)十大水泥企業(yè)集團(tuán)初步完成了產(chǎn)能布局(參見(jiàn)圖13)。但是，無(wú)論從區(qū)域市場(chǎng)集中度還是市場(chǎng)控制力來(lái)看，我國(guó)水泥行業(yè)距離成熟產(chǎn)業(yè)還有較大的距離。中國(guó)建材實(shí)際上加速了行業(yè)并購(gòu)的步伐，我們認(rèn)為在未來(lái)的五年中水泥行業(yè)的并購(gòu)重組還會(huì)繼續(xù)升溫，直至形成區(qū)域性的寡頭壟斷格局。但是，由于各區(qū)域經(jīng)濟(jì)和產(chǎn)業(yè)發(fā)展的不平衡性，各區(qū)域市場(chǎng)并購(gòu)重組的規(guī)模、方式和參與者可能存在較大差異。

　　水泥行業(yè)投資策略

　　從2008年水泥行業(yè)的投資策略來(lái)看，我們認(rèn)為行業(yè)景氣度攀升和資產(chǎn)注入仍然是兩條重要的主線。海螺水泥、冀東水泥和華新水泥三家上市公司中產(chǎn)能規(guī)模最大的水泥企業(yè)仍然是行業(yè)景氣最大的受益者。由于三家公司都有融資計(jì)劃并且存在較大的產(chǎn)能擴(kuò)張及余熱發(fā)電建設(shè)計(jì)劃，行業(yè)景氣前提下三家公司的盈利釋放將會(huì)更加充分。所以，我們認(rèn)為，三家大的水泥企業(yè)無(wú)論是從成長(zhǎng)性還是投資風(fēng)險(xiǎn)角度看，都是投資水泥股的最佳選擇。

　　2008年部分存在資產(chǎn)注入題材的水泥上市公司將會(huì)進(jìn)入實(shí)質(zhì)性操作階段，我們認(rèn)為，st同力和四川雙馬是值得關(guān)注的投資品種。同力水泥將明顯受益于河南省落后產(chǎn)能的淘汰，四川雙馬在拉法基入主并初步完成整合后則存在盈利的拐點(diǎn)，兩家公司的資產(chǎn)注入則將進(jìn)一步提升其盈利。當(dāng)然，資產(chǎn)注入的方案和時(shí)間還存在一定的不確定性，后續(xù)進(jìn)展值得關(guān)注。

　　祁連山在其區(qū)域市場(chǎng)的高占有率為水泥漲價(jià)和業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)打下了堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)，公司產(chǎn)能的擴(kuò)張和并購(gòu)則會(huì)進(jìn)一步強(qiáng)化這種優(yōu)勢(shì)。海螺水泥的入主則會(huì)明顯改善公司的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)管理水平，公司盈利步入大幅增長(zhǎng)的通道，我們對(duì)公司的前景持樂(lè)觀態(tài)度。此外，由于2008年區(qū)域市場(chǎng)投資差異導(dǎo)致的部分地區(qū)水泥供應(yīng)緊張并進(jìn)而導(dǎo)致水泥價(jià)格大幅上漲的情況還會(huì)出現(xiàn)，對(duì)于這些區(qū)域里面的水泥龍頭企業(yè)來(lái)講則存在階段性投資機(jī)會(huì)，我們會(huì)持續(xù)跟蹤水泥價(jià)格并提供相關(guān)投資建議的報(bào)告。

　　平板玻璃行業(yè)：景氣度維持高位

　　我國(guó)平板玻璃產(chǎn)業(yè)正處于第四次建設(shè)高潮后的景氣回升期

　　平板玻璃是我國(guó)建材產(chǎn)品中除水泥外，另外一個(gè)使用廣泛的產(chǎn)品。但是，與水泥的最大不同在于，玻璃產(chǎn)品的運(yùn)輸半徑比水泥要大很多，這導(dǎo)致了玻璃的全國(guó)甚至全球流通。另外，玻璃產(chǎn)品的用途相比水泥要多，通常特種功能玻璃存在技術(shù)壁壘。第三，玻璃企業(yè)之間由于生產(chǎn)線及實(shí)際操作經(jīng)驗(yàn)的不同，同一品種玻璃企業(yè)之間的質(zhì)量差異還是比較明顯的。

　　平板玻璃產(chǎn)業(yè)的四次建設(shè)高潮

　　自1982年以來(lái)我國(guó)浮法玻璃生產(chǎn)線建設(shè)已經(jīng)出現(xiàn)了4次發(fā)展的高峰期，高峰年份分別在1988年、1995年、2001年和2005年(參見(jiàn)圖14)，每次建設(shè)高峰期過(guò)后，玻璃行業(yè)都步入蕭條。從近幾年的情況看，玻璃行業(yè)景氣波動(dòng)周期在縮短。我們認(rèn)為，造成這種現(xiàn)象的主要原因是我國(guó)經(jīng)濟(jì)近幾年的加速增長(zhǎng)。通常在平板玻璃行業(yè)景氣高點(diǎn)時(shí)，企業(yè)開(kāi)始無(wú)限制的產(chǎn)能擴(kuò)張，接下來(lái)的一到兩年產(chǎn)能集中投產(chǎn)，玻璃熔窯無(wú)法停止生產(chǎn)，企業(yè)庫(kù)存增加，玻璃價(jià)格回落，行業(yè)盈利隨之大幅回落。正是由于我國(guó)經(jīng)濟(jì)強(qiáng)勁高速增長(zhǎng)帶動(dòng)的玻璃消費(fèi)快速增長(zhǎng)，使得玻璃行業(yè)消化新增產(chǎn)能的速度加快，進(jìn)而造成行業(yè)景氣波動(dòng)周期的縮短。

　　從景氣周期來(lái)看，目前我國(guó)平板玻璃行業(yè)正處于第四次建設(shè)高潮后的景氣回升期。今年1-10月份，我國(guó)平板玻璃產(chǎn)量4.11億重量箱，預(yù)計(jì)全年產(chǎn)量超過(guò)5億重量箱，同比增長(zhǎng)超過(guò)10%。從圖15我國(guó)浮法玻璃生產(chǎn)線產(chǎn)能投放來(lái)看，由于2003年下半年到2004年玻璃價(jià)格持續(xù)上漲，玻璃企業(yè)開(kāi)始大規(guī)模擴(kuò)張產(chǎn)能。2004年和2005年我國(guó)分別有24條和23條浮法玻璃生產(chǎn)線投產(chǎn)，當(dāng)年分別新增產(chǎn)能6958萬(wàn)重量箱和7091萬(wàn)重量箱。2005年全年玻璃價(jià)格持續(xù)回落，企業(yè)盈利隨之回落。2006年我國(guó)新投產(chǎn)的浮法玻璃生產(chǎn)線19條，新增浮法玻璃產(chǎn)能5402萬(wàn)重量箱，相比前兩年明顯回落。按照玻璃協(xié)會(huì)的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，預(yù)計(jì)今年全年新投產(chǎn)的浮法玻璃生產(chǎn)線有18條，全國(guó)浮法玻璃生產(chǎn)線達(dá)到180條，新增產(chǎn)能5844萬(wàn)重量箱，比去年小幅回升，仍低于04年和05年高峰值的水平。

　　浮法玻璃價(jià)格創(chuàng)近五年的新高

　　從圖16中我國(guó)重點(diǎn)聯(lián)系玻璃企業(yè)主要浮法玻璃品種價(jià)格走勢(shì)來(lái)看，2004年一季度是浮法玻璃價(jià)格的高點(diǎn)。由于產(chǎn)能的大幅投放，2006年一季度浮法玻璃價(jià)格回落至近三年的低點(diǎn)。今年二季度在下游需求帶動(dòng)以及成本上漲的推動(dòng)下，我國(guó)浮法玻璃價(jià)格出現(xiàn)明顯的上漲，并在三季度出現(xiàn)加速上漲的趨勢(shì)。到9月份，浮法4mm、5mm玻璃價(jià)格已經(jīng)超過(guò)2004年的高點(diǎn)，其它品種價(jià)格也已經(jīng)接近前期高點(diǎn)。我們認(rèn)為，下游需求強(qiáng)勁、玻璃產(chǎn)品的結(jié)構(gòu)優(yōu)化、消費(fèi)的升級(jí)和成本上漲等因素還會(huì)繼續(xù)推動(dòng)浮法玻璃價(jià)格創(chuàng)新高，2008年浮法玻璃價(jià)格則會(huì)繼續(xù)保持在高位。

　　生產(chǎn)成本壓力日益突出，節(jié)能降耗潛力較大

　　玻璃價(jià)格持續(xù)上漲的因素之一即玻璃企業(yè)生產(chǎn)成本的持續(xù)攀升，導(dǎo)致企業(yè)的成本壓力日益突出。從圖17中我國(guó)重點(diǎn)聯(lián)系玻璃企業(yè)純堿和重油進(jìn)價(jià)和單耗看，去年二季度玻璃企業(yè)重油進(jìn)價(jià)達(dá)到五年中的高點(diǎn)，由于今年四季度國(guó)際原油期貨價(jià)格持續(xù)創(chuàng)新高并接近100美元/桶的歷史最高水平，我們預(yù)計(jì)今年四季度玻璃企業(yè)的重油進(jìn)價(jià)也會(huì)創(chuàng)出歷史新高。純堿價(jià)格則從去年一季度至今年三季度一直處于持續(xù)小幅上漲的趨勢(shì)。我們預(yù)計(jì)2008年純堿價(jià)格漲幅在8%左右，按2008年國(guó)際油價(jià)漲幅8%測(cè)算，浮法玻璃的成本上漲幅度在3-4元/重量箱。

　　對(duì)于玻璃生產(chǎn)企業(yè)，實(shí)施油改氣、加強(qiáng)節(jié)能降耗是緩解成本上漲壓力的重要途徑。

　　值得關(guān)注的是，玻璃企業(yè)的余熱發(fā)電也已經(jīng)開(kāi)始應(yīng)用。今年6月份，蚌埠玻璃工業(yè)設(shè)計(jì)研究院與信義超薄玻璃(東莞)有限公司簽訂工程總承包合同，承建國(guó)內(nèi)首個(gè)利用浮法玻璃熔窯所產(chǎn)生的廢氣進(jìn)行余熱發(fā)電項(xiàng)目。該項(xiàng)目總裝機(jī)容量為3500KW，建設(shè)期10個(gè)月，建成后每年可節(jié)約標(biāo)準(zhǔn)煤約2萬(wàn)噸，減少二氧化碳排放5萬(wàn)噸，能源的綜合利用效率將從40%提高到70%。我們認(rèn)為，該余熱發(fā)電項(xiàng)目的建設(shè)并成功運(yùn)轉(zhuǎn)將成為我國(guó)大規(guī)模推廣玻璃熔窯余熱發(fā)電的起點(diǎn)，其進(jìn)展值得關(guān)注。

　　行業(yè)盈利繼續(xù)復(fù)蘇

　　從我國(guó)浮法玻璃行業(yè)的盈利來(lái)看(參見(jiàn)圖18)，盈利水平與產(chǎn)能擴(kuò)張緊密相關(guān)。

　　2001年的建設(shè)高峰導(dǎo)致2001年玻璃行業(yè)的盈利快速回落和2002年的行業(yè)虧損。2005年的建設(shè)高峰則導(dǎo)致2005年行業(yè)盈利的大幅回落和2006年的虧損。實(shí)際上，去年四季度浮法玻璃價(jià)格開(kāi)始企穩(wěn)回升，行業(yè)盈利也開(kāi)始好轉(zhuǎn)。所以，本輪平板玻璃行業(yè)景氣上升周期的確立在去年的四季度，今年平板玻璃行業(yè)處于景氣復(fù)蘇階段。由于今年浮法玻璃價(jià)格出現(xiàn)大幅上漲，1-8月份平板玻璃行業(yè)實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)總額14.54億元，同比大幅扭虧。我們預(yù)計(jì)全年行業(yè)盈利很可能超過(guò)2004年的歷史高點(diǎn)。

　　下游需求旺盛，明年行業(yè)景氣度維持高位從平板玻璃的下游需求來(lái)看，建筑行業(yè)與汽車(chē)行業(yè)仍是最主要的兩個(gè)行業(yè)。從圖19可以看到，自2000年以來(lái)，我國(guó)房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資一直保持了20%以上的增長(zhǎng)率。

　　今年前10個(gè)月我國(guó)房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資額增長(zhǎng)率達(dá)到31.4%，創(chuàng)近10年的新高，無(wú)疑平板玻璃行業(yè)會(huì)明顯受益，因?yàn)閺慕ㄖ�風(fēng)格和加工玻璃的推廣看，單位建筑面積玻璃的使用量在增加。

　　今年前10個(gè)月，我國(guó)汽車(chē)產(chǎn)量和轎車(chē)產(chǎn)量分別達(dá)到650.96萬(wàn)輛和343.87萬(wàn)輛，同比增長(zhǎng)22.78%和25.76%。由于人均收入水平的提高，我國(guó)汽車(chē)消費(fèi)處于高增長(zhǎng)期，汽車(chē)玻璃的需求會(huì)保持與汽車(chē)產(chǎn)量同步的增長(zhǎng)。此外，由于具備明顯的價(jià)格優(yōu)勢(shì)，我產(chǎn)能擴(kuò)張導(dǎo)致行業(yè)盈利下降今年行業(yè)盈利出現(xiàn)明顯復(fù)蘇國(guó)汽車(chē)玻璃的出口增長(zhǎng)較快，由此導(dǎo)致每年汽車(chē)玻璃產(chǎn)量的增長(zhǎng)會(huì)略高于汽車(chē)產(chǎn)量的增長(zhǎng)。

　　玻璃的其它用途主要包括家具、太陽(yáng)能、電子信息等領(lǐng)域，消費(fèi)升級(jí)和處于成長(zhǎng)期的產(chǎn)業(yè)特性決定了這些領(lǐng)域我國(guó)玻璃的增長(zhǎng)可能比建筑和汽車(chē)領(lǐng)域的增長(zhǎng)更快。據(jù)預(yù)測(cè)，2010年末，全球玻璃市場(chǎng)需求達(dá)到575億元，其中中國(guó)的需求量占18.23%，而到2015年這一比例將提高到22.71%。2005-2010年我國(guó)玻璃需求的年復(fù)合增長(zhǎng)率將達(dá)到9.96%，2010-2015年我國(guó)玻璃需求將繼續(xù)保持9.03%的年復(fù)合增長(zhǎng)率(參見(jiàn)圖21)。

　　我們認(rèn)為，2008年我國(guó)玻璃行業(yè)將承繼今年的行業(yè)復(fù)蘇走勢(shì)，繼續(xù)保持景氣度的高位。2006年11月末，國(guó)家發(fā)改委等六部委聯(lián)合發(fā)布了《關(guān)于促進(jìn)平板玻璃工業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整的若干意見(jiàn)的通知》，今年9月份又發(fā)布了《平板玻璃工業(yè)市場(chǎng)準(zhǔn)入條件》，對(duì)平板玻璃行業(yè)的產(chǎn)能擴(kuò)張和落后產(chǎn)能淘汰做了明確規(guī)定。而據(jù)建筑玻璃與工業(yè)玻璃協(xié)會(huì)預(yù)計(jì)，新增浮法玻璃產(chǎn)能年均增長(zhǎng)控制在6%-7%，國(guó)內(nèi)平板玻璃市場(chǎng)就可以做到供需基本平衡。所以，如果平板玻璃行業(yè)產(chǎn)能擴(kuò)張能得到有效控制，玻璃行業(yè)本輪的景氣周期有望延長(zhǎng)。新增產(chǎn)能投放速度和淘汰落后產(chǎn)能的進(jìn)展是2008年值得關(guān)注的主題，這直接決定了行業(yè)未來(lái)兩年的景氣度和盈利。

　　產(chǎn)業(yè)發(fā)展方向：優(yōu)質(zhì)特種浮法玻璃及深加工玻璃

　　從平板玻璃行業(yè)的未來(lái)發(fā)展看(參見(jiàn)圖22)，我們認(rèn)為，優(yōu)質(zhì)特種浮法玻璃和深加工玻璃是行業(yè)未來(lái)發(fā)展的重點(diǎn)，也是國(guó)家產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整中明確規(guī)定的產(chǎn)業(yè)發(fā)展方向。雖然我國(guó)的玻璃產(chǎn)量連續(xù)多年位居全球首位，但是多數(shù)產(chǎn)品都是普通浮法玻璃，2006年末優(yōu)質(zhì)浮法玻璃的比例只有25%。另外，特種浮法玻璃如超厚、超薄、超白浮法玻璃的生產(chǎn)技術(shù)還不成熟。按照國(guó)家的指導(dǎo)意見(jiàn)，到2010年末我國(guó)優(yōu)質(zhì)浮法玻璃比例將達(dá)到40%。

　　從深加工玻璃來(lái)看，十五期間，我國(guó)建筑安全玻璃和建筑節(jié)能法規(guī)、政策、標(biāo)準(zhǔn)的出臺(tái)和嚴(yán)格執(zhí)行，推動(dòng)安全玻璃和中空玻璃等深加工玻璃快速發(fā)展，據(jù)統(tǒng)計(jì)，中空玻璃增長(zhǎng)了7倍，Low-E玻璃增長(zhǎng)了近4倍，加工玻璃率從2001年的15%提高到2005年的25%。但與發(fā)達(dá)國(guó)家相比，我國(guó)仍然較為落后。2006年末我國(guó)玻璃深加工率不到30%，世界平均深加工率55%，發(fā)達(dá)國(guó)家65%-85%。我國(guó)玻璃加工增值率僅為2.5倍，發(fā)達(dá)國(guó)家為5倍。

　　我們認(rèn)為，未來(lái)我國(guó)深加工玻璃中推廣應(yīng)用最快的是節(jié)能玻璃如中空玻璃和Low-e鍍膜玻璃。在一般建筑中，門(mén)窗面積占建筑外圍結(jié)構(gòu)面積的30%，而能耗卻占外圍結(jié)構(gòu)熱損失的40%-50%，其中玻璃面積又占門(mén)窗總面積的58%-87%，改善門(mén)窗的絕熱性能是建筑節(jié)能工作的重點(diǎn)。目前，我國(guó)中空玻璃、Low-E中空玻璃等節(jié)能玻璃在建筑中的使用率不足10%，遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于歐美國(guó)家50%以上的使用率。除了新建建筑對(duì)節(jié)能玻璃的需求外，對(duì)既有民用建筑玻璃的節(jié)能改造也是刻不容緩。我國(guó)目前新建建筑的中空玻璃使用率不到10%，既有建筑的中空玻璃使用率不足1%。據(jù)預(yù)測(cè)，今后幾年，我國(guó)將新增節(jié)能建筑面積約30億平方米，需要節(jié)能玻璃面積約6億平方米，平均每年需要節(jié)能玻璃約1.2億平方米。

　　玻璃行業(yè)投資策略

　　從2008年玻璃行業(yè)的投資策略看，我們基于前文的分析，可以看到，玻璃行業(yè)的投資主要有三個(gè)方向：

　　1、受益國(guó)內(nèi)汽車(chē)產(chǎn)業(yè)增長(zhǎng)與海外OEM業(yè)務(wù)出現(xiàn)爆發(fā)性增長(zhǎng)的公司福耀玻璃具備明顯的投資價(jià)值2、浮法玻璃景氣高位受益明顯的公司，如金晶科技3、具備壟斷性競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的特種玻璃企業(yè)如金晶科技(超白玻璃目前在國(guó)內(nèi)處于壟斷地位)、長(zhǎng)期受益于節(jié)能環(huán)保推廣的公司，如國(guó)內(nèi)節(jié)能玻璃和工程玻璃的龍頭企業(yè)南玻A此外，按照國(guó)家的產(chǎn)業(yè)指導(dǎo)政策，十一五末，我國(guó)十大玻璃集團(tuán)生產(chǎn)集中度提高到70%。因此，玻璃行業(yè)的并購(gòu)重組值得關(guān)注。目前，玻璃上市公司中業(yè)績(jī)較差的洛陽(yáng)玻璃(7.50,-0.01,-0.13%,股票吧)、st方興和新華光(16.01,-0.03,-0.19%,股票吧)都存在重組的預(yù)期，但是其并購(gòu)重組并不明朗。

來(lái)源：頂點(diǎn)財(cái)經(jīng)