伴隨著焦炭生產(chǎn)端的持續(xù)受限和鋼廠在高利潤驅(qū)動下的大力度生產(chǎn)，前期焦炭嚴重供大于求的局面在逐步改善。但是，當前宏觀經(jīng)濟驅(qū)動力存有隱憂，短暫的流動性壓力緩解后可能再度步入偏緊狀態(tài)，加上當前各個環(huán)節(jié)的焦炭高庫存抑制，后期焦炭價格恐難進一步大幅走高。

　　國內(nèi)經(jīng)濟穩(wěn)中存優(yōu)

　　在中美貿(mào)易摩擦及金融去杠桿等因素影響下，國內(nèi)經(jīng)濟驅(qū)動力有所減弱，外貿(mào)增速及制造業(yè)擴張速度持續(xù)加快的勢頭未能得以延續(xù)。海關(guān)總署最新統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，4月，中國進出口貿(mào)易同比增長16.7%，增速雖然較3月的5.3%明顯回升，但相比于1、2月的21.9%和24.2%的增速仍然明顯回落。其中，4月出口貿(mào)易同比增長12.9%，相比年內(nèi)最高增速低31.2個百分點；4月進口貿(mào)易同比增長21.5%，相比于年內(nèi)最高增速低15.4個百分點。

外貿(mào)增速提升勢頭未能延續(xù)背景下，制造業(yè)擴張速度也明顯不及去年下半年。國家統(tǒng)計局數(shù)據(jù)顯示，4月中國制造業(yè)PMI指數(shù)報51.4%，環(huán)比3月低0.1個百分點，重回此前不斷回落的態(tài)勢。外貿(mào)增速及制造業(yè)擴張速度未能延續(xù)強勁的勢頭，表明國內(nèi)經(jīng)濟穩(wěn)定背后存有一定的隱憂。

圖為中國制造業(yè)PMI指數(shù)

圖為上海銀行間同業(yè)拆放利率（SHIBOR）

圖為焦炭月度產(chǎn)量及其增速

流動性壓力有所緩解

圖為中國金融機構(gòu)存款準備金率變動

　　在國內(nèi)外形勢日趨復(fù)雜及敘利亞等地緣政治引發(fā)的外溢效應(yīng)顯現(xiàn)背景下，為有效對沖內(nèi)外部風險并實現(xiàn)國內(nèi)經(jīng)濟及金融市場的穩(wěn)定，中國人民銀行通過增大資金投放力度及降準等方式，使得市場流動性壓力有所緩解。4月17日，中國人民銀行宣布從4月25日起，將部分存款類金融機構(gòu)存款準備金率下調(diào)1個百分點，下調(diào)后大型存款類金融機構(gòu)存款準備金率降至16%，中小型存款類金融機構(gòu)存款準備金率降至14%。這是時隔兩年后，中國人民銀行再次下調(diào)存款準備金率以調(diào)節(jié)市場流動性。

　　實際上，從年初以來，中國人民銀行就已經(jīng)通過公開市場多種政策工具組合來改善市場流動性，令市場利率有所走低。數(shù)據(jù)顯示，截至5月11日，1個月期SHIBOR拆放利率和1年期SHIBOR拆放利率分別報3.7990%和4.3480%，相比于年內(nèi)最高時下降94.4個基點和39.9個基點，其中1年期SHIBOR拆放利率從3月下旬開始呈現(xiàn)出持續(xù)下行的趨勢。而十年期國債收益率的持續(xù)走低，從另一個角度印證了市場流動性的改善。Wind統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，截至5月11日，國內(nèi)十年期國債收益率報3.6750%，較年內(nèi)最高時回落45個基點。

　　市場流動性的改善，一定程度上提振了整個金融市場，對大宗商品也形成一定支撐。但是，在金融去杠桿大背景下，持續(xù)性甚至大范圍的流動性寬松恐難以實現(xiàn)，后期隨著中美貿(mào)易摩擦的降溫和外部地緣政治緊張氛圍的緩解，去杠桿政策的延續(xù)將令市場流動性偏緊的格局再現(xiàn)。

　　環(huán)保限制下焦炭供應(yīng)受影響

　　嚴格執(zhí)行環(huán)保政策已經(jīng)成為常態(tài)，這也迫使焦化企業(yè)生產(chǎn)受到一定抑制，加上前期焦炭價格持續(xù)下跌導致部分焦化企業(yè)虧損后主動減產(chǎn)，焦炭整體供應(yīng)未能實現(xiàn)持續(xù)大幅增加的態(tài)勢。統(tǒng)計局數(shù)據(jù)顯示，1—3月，國內(nèi)焦炭累計生產(chǎn)1.03億噸，同比減少4.75%，較去年同期低9.55個百分點。從鋼廠角度看，鋼廠焦化廠焦炭生產(chǎn)力度也有所減弱。Mysteel統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，1—3，國內(nèi)重點鋼廠焦化廠焦炭生產(chǎn)累計達到2636.14萬噸，同比減少3.92%，增速較去年同期低8.18個百分點。

　　從獨立焦化企業(yè)開工情況看，近期開工率雖有所提升，但開工率整體下滑的趨勢未改。Wind統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，截至5月11日當周，國內(nèi)具有代表性的100家獨立焦化企業(yè)焦爐生產(chǎn)率為79.23%，環(huán)比前一周高1.49個百分點，但相比于年內(nèi)最高時的80.08%仍低0.85個百分點。進入5月，部分地區(qū)環(huán)保嚴查力度進一步加大，且江蘇地區(qū)已經(jīng)開始討論相關(guān)獨立焦化企業(yè)逐步退出市場，以改善該地區(qū)空氣質(zhì)量。在此背景下，焦化企業(yè)生產(chǎn)力度很難明顯增強，焦炭供應(yīng)也將繼續(xù)受到抑制。

鋼廠高利潤持續(xù)支撐焦炭剛需

圖為國內(nèi)粗鋼旬度日均產(chǎn)量

　　今年以來，國內(nèi)鋼廠依然保持著較高利潤，驅(qū)動鋼廠盡最大可能加大生產(chǎn)力度。統(tǒng)計局數(shù)據(jù)顯示，1—3月，國內(nèi)粗鋼累計生產(chǎn)2.21億噸，同比增長5.42%，增速較去年同期高0.82個百分點，增速依然保持在偏高位置，且前3個月粗鋼累計生產(chǎn)增速保持為正與前3個月焦炭累計生產(chǎn)增速為負形成鮮明對比。

　　從旬度生產(chǎn)情況來看，整個4月粗鋼日均生產(chǎn)均高于3月。Wind統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，4月上旬、中旬和下旬，國內(nèi)粗鋼日均生產(chǎn)241.13萬噸、243.68萬噸和243.7萬噸，環(huán)比3月高23.01萬噸、12.27萬噸和12.4萬噸，且粗鋼日均生產(chǎn)呈現(xiàn)出持續(xù)回升的態(tài)勢，旬度日均產(chǎn)量在4月中旬創(chuàng)出歷史新高。鋼廠加大生產(chǎn)力度，對焦炭的剛性需求形成有力支撐，后期只要高利潤持續(xù)，鋼廠盡最大努力維持高強度生產(chǎn)也將延續(xù)，焦炭剛性需求將得到有力保障。

　　在鋼廠加大生產(chǎn)力度背景下，焦化企業(yè)和鋼廠焦炭庫存均有所減少。但是，鋼廠和焦化廠焦炭庫存依然高于去年同期水平，且港口焦炭庫存處于高位并呈現(xiàn)持續(xù)增加的趨勢。Wind統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，截至5月11日當周，國內(nèi)具有代表性的100家獨立焦化廠焦炭庫存合計71.11萬噸，環(huán)比前一周減少3.15萬噸，呈現(xiàn)持續(xù)減少的趨勢，但較去年同期高26.19萬噸；全國具有代表性的110家樣本鋼廠焦炭庫存合計447.17萬噸，環(huán)比前一周減少16.21萬噸，同樣呈現(xiàn)持續(xù)減少的趨勢，但較去年同期高21.17萬噸。

　　從港口看，焦炭庫存不但高于去年同期，且呈現(xiàn)持續(xù)增加的態(tài)勢。Wind統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，截至5月11日當周，四大港口（天津港(600717,股吧)、青島港、連云港(601008,股吧)和日照港(600017,股吧)）焦炭庫存合計372.8萬噸，環(huán)比前一周增加22.8萬噸，庫存呈現(xiàn)持續(xù)增加的態(tài)勢，且四大港口合計庫存已經(jīng)接近歷史最高水平。雖然鋼廠和焦化廠焦炭庫存呈現(xiàn)持續(xù)下行的趨勢，但各個環(huán)節(jié)庫存均較高于去年同期，尤其是港口庫存接近歷史最高，將抑制焦炭價格上行幅度。

　　綜上所述，伴隨著焦炭生產(chǎn)端的持續(xù)受限和鋼廠在高利潤驅(qū)動下的大力度生產(chǎn)，前期焦炭嚴重供大于求的局面在逐步改善。但是，當前宏觀經(jīng)濟驅(qū)動力存有隱憂，短暫的流動性壓力緩解后可能再度步入偏緊狀態(tài)，加上當前各個環(huán)節(jié)的焦炭高庫存抑制，后期焦炭價格恐難進一步大幅走高。策略上，建議在主力合約價格處于前期高點附近時布局空單，并根據(jù)后期庫存下降的速度對倉位和風控條件進行調(diào)整。