CME擁有一整套動(dòng)力煤期貨系列

　　芝商所（CME）是交易動(dòng)力煤期貨與期權(quán)的首選交易所�，F(xiàn)為CME旗下的紐約商品交易所（NYMEX）于2011年開(kāi)始為北美煤炭行業(yè)推出阿巴拉契亞山脈煤炭期貨。自那時(shí)起，CME已在全球范圍實(shí)行煤炭風(fēng)險(xiǎn)管理，提供覆蓋美國(guó)、歐洲、南非、澳大利亞、印度尼西亞及中國(guó)地區(qū)動(dòng)力煤與焦煤的全面產(chǎn)品清單。

　　CME的美國(guó)國(guó)內(nèi)合約包括阿巴拉契亞中心山脈、西部鐵路交割（Power River盆地）和東部鐵路交割（CSX普氏場(chǎng)外指數(shù)）煤炭期貨。而在美國(guó)以外的地區(qū)，煤炭產(chǎn)品組合包括API 2、API 4、印度尼西亞次煙煤、API 5和API 8合約。

　　動(dòng)力煤衍生品市場(chǎng)有多大

　　煤炭目前為全球提供40%以上的電力，而其可分類(lèi)為3組：動(dòng)力煤（熱能煤）、焦煤（冶金煤）和褐煤（棕色褐煤）。

　　全球動(dòng)力煤年交易量同比增長(zhǎng)10%，2013年煤炭交易達(dá)到30億公噸（這其中90%為衍生品）。目前在大西洋(600558,股吧)煤炭市場(chǎng)（該市場(chǎng)為比較成熟的市場(chǎng)），衍生品市場(chǎng)與實(shí)物市場(chǎng)之比為9:1。而亞洲市場(chǎng)相應(yīng)的比率要低得多。

　　中國(guó)是世界上最大的產(chǎn)煤國(guó)，同時(shí)也是主要進(jìn)口國(guó)。中國(guó)和印度每年進(jìn)口煤炭超過(guò)4億公噸。太平洋(601099,股吧)地區(qū)與大西洋地區(qū)交易的煤炭比例逐年上升。亞洲交易市場(chǎng)有可能會(huì)成比例地增長(zhǎng)。

　　CME在美國(guó)以外的煤炭市場(chǎng)占70%的份額

　　在過(guò)去18個(gè)月當(dāng)中，CME已發(fā)展其煤炭衍生品市場(chǎng)，并已確立其自身作為全球煤炭衍生品交易和清算市場(chǎng)領(lǐng)導(dǎo)者的地位。CME已率先將亞洲煤炭衍生品上市，并且繼續(xù)關(guān)注潛在新基準(zhǔn)產(chǎn)品的開(kāi)發(fā)。

　　各類(lèi)參與者在CME煤炭市場(chǎng)上進(jìn)行交易，例如礦業(yè)公司、能源公司、銀行、對(duì)沖基金和自營(yíng)交易公司，這些參與者基本上均是為風(fēng)險(xiǎn)/頭寸管理而參與交易。

　　2013年大獲成功；2014年實(shí)現(xiàn)開(kāi)門(mén)紅

　　去年是CME在煤炭方面大獲豐收的一年。2013年所有美國(guó)以外煤炭產(chǎn)品交易量達(dá)到1,298,386,000公噸。該交易量當(dāng)中有98%是在大西洋煤炭市場(chǎng)（API 2與API 4）上實(shí)現(xiàn)，不過(guò)我們可以想象該百分比隨著亞洲市場(chǎng)的成熟將會(huì)發(fā)生變化。

　　2014年同樣也有良好開(kāi)端。截至2014年2月底美國(guó)以外合約交易量與合約持倉(cāng)量為172,797,000公噸公噸與123,335,000公噸。

　　國(guó)際市場(chǎng)采用6,000千卡煤炭指數(shù)

　　阿格斯與IHS McCloskey公布了一系列API指數(shù)，國(guó)際的煤炭衍生品交易有90%采用該等指數(shù)。所有API指數(shù)均是通過(guò)求取阿格斯與HIS McCloskey評(píng)估結(jié)果平均值來(lái)進(jìn)行計(jì)算。

　　美國(guó)以外比較成熟的市場(chǎng)主要是優(yōu)質(zhì)煤炭（6,000大卡收到基低位發(fā)熱量或者大卡NAR）。這是澳大利亞和南非供應(yīng)產(chǎn)品以及歐洲進(jìn)口產(chǎn)品的等級(jí)。

　　歐洲是動(dòng)力煤的主要交易中心。CME在專(zhuān)為歐洲和南非服務(wù)的6,000大卡煤炭市場(chǎng)方面為一家獲得認(rèn)可的成熟場(chǎng)外期貨市場(chǎng)提供商。大多數(shù)美國(guó)以外煤炭衍生品市場(chǎng)均根據(jù)API 2（交割至阿姆斯特丹、鹿特丹和安特衛(wèi)普）或API 4（從南非理查德茲灣出口的價(jià)格）來(lái)進(jìn)行結(jié)算。

　　亞洲為不足6,000大卡的煤炭市場(chǎng)

　　不過(guò)，亞洲（日本除外）并非一個(gè)6,000大卡市場(chǎng)。它是一個(gè)多等級(jí)多來(lái)源的市場(chǎng)。亞洲交易的較為重要的煤炭為5,500大卡和4,900大克等級(jí)的煤炭。 隨著中國(guó)需求的重要性日益增加，國(guó)際動(dòng)力煤市場(chǎng)的注意力已轉(zhuǎn)移至較低熱值的材料。

　　澳大利亞與印度尼西亞是全球最大的動(dòng)力煤出口國(guó)；而中國(guó)是全球最大的消費(fèi)國(guó)。由于亞洲市場(chǎng)的增長(zhǎng)，因此人們就需要更加本地化的對(duì)沖工具，印度尼西亞次煙煤與華南掉期市場(chǎng)隨之應(yīng)運(yùn)而生。

　　在中國(guó)于2009年成為煤炭?jī)暨M(jìn)口國(guó)之后，5,500大卡NAR市場(chǎng)在亞洲很快就成為受到緊密關(guān)注的煤炭指標(biāo)。澳大利亞一直以來(lái)均出口5,500大卡煤炭給中國(guó)，不過(guò)這在以前被視為一個(gè)“不合格”市場(chǎng)。但是由于API 8指數(shù)的發(fā)展，該“不合格”市場(chǎng)顯然已獨(dú)立成為一個(gè)重要并且活躍的現(xiàn)貨市場(chǎng)。

　　CME擁有3種覆蓋亞洲市場(chǎng)的煤炭期貨

　　阿格斯與HIS McCloskey于2012年推出API 5（5,500大卡FOB紐卡斯特爾）和API 8（5,500大卡CFR華南）指數(shù)。這兩個(gè)基準(zhǔn)均被視為5,500大卡市場(chǎng)的真正反映，體現(xiàn)出澳大利亞供應(yīng)情形以及中國(guó)的現(xiàn)貨需求情形。根據(jù)API 5和API 8指數(shù)進(jìn)行結(jié)算的掉期如今經(jīng)常被經(jīng)紀(jì)人放在一起進(jìn)行結(jié)算。

　　CME分別于2012年9月推出API 8期貨，2013年6月推出API 5期貨。

　　與此同時(shí)，不要忘記較老且較成熟的亞洲指數(shù)，也就是HIS McCloskey印度尼西亞次煙煤標(biāo)記價(jià)格。它使亞洲市場(chǎng)上重要的FOB印度尼西亞海運(yùn)煤炭貿(mào)易航線(xiàn)變得透明。

　　CME自2011年1月起即已推出印度尼西亞次煙煤（Indo）煤炭。

　　基于所有三種亞洲指數(shù)的期貨上市后均在CME ClearPort進(jìn)行集中清算。API 8繼續(xù)吸引新加入市場(chǎng)的參與者們的興趣。它在12月至2月間每月平均交易1,272,000公噸，而這已經(jīng)超過(guò)同期每月平均交易量為1,028,000公噸的印度尼西亞煤炭。我們?nèi)ツ晖瞥龅淖钚潞霞sAPI 5繼續(xù)增長(zhǎng)，2月份交易量為175,000公噸。

　　動(dòng)力煤目前在全球的形勢(shì)

　　從2008年到2011年，煤炭市場(chǎng)一直比較繁榮。動(dòng)力煤價(jià)格到200美元/公噸的高位。全球許多煤炭公司進(jìn)行過(guò)擴(kuò)張。

　　不過(guò)價(jià)格自那以后一落千丈，目前交易價(jià)格大約為75美元/噸。市場(chǎng)目前似乎處于一種供應(yīng)過(guò)剩的局面。對(duì)煤礦公司來(lái)說(shuō)雪上加霜的是，頁(yè)巖氣作為較便宜的能源替代方案的吸引力正不斷增強(qiáng)。最新技術(shù)正使頁(yè)巖氣的生產(chǎn)效率得到提高，同時(shí)成本也更具競(jìng)爭(zhēng)力。

　　據(jù)報(bào)告，2013年大多數(shù)等級(jí)煤炭的生產(chǎn)利潤(rùn)已轉(zhuǎn)為負(fù)數(shù)，但是煤礦商，特別是美國(guó)煤礦商似乎不愿意削減產(chǎn)量，仍在繼續(xù)出口。這可能是由于美國(guó)在2012年和2013年累積的煤炭高庫(kù)存所致。

　　在2014年初的兩個(gè)月期間，美國(guó)動(dòng)力煤的形勢(shì)似乎稍有改善。美國(guó)經(jīng)濟(jì)正在逐漸走強(qiáng)，同時(shí)極冷的冬季也幫助增加國(guó)內(nèi)煤炭的消費(fèi)量。不過(guò)中國(guó)的煤炭進(jìn)口還是有所放緩。由于中國(guó)大陸的鐵路運(yùn)能提高，因此國(guó)內(nèi)煤炭產(chǎn)量正在逐漸釋放。隨著時(shí)間的推移，這可能會(huì)加劇目前全球供應(yīng)過(guò)剩的形勢(shì)。

　　2013年，亞洲占到南非動(dòng)力煤裝運(yùn)量75%。大西洋市場(chǎng)與亞洲市場(chǎng)對(duì)南非6,000大卡煤炭需求均比較低。中國(guó)與印度似乎更喜歡來(lái)自印度尼西亞和澳大利亞的不足6000大卡的低價(jià)材料。

　　2013年第4季度西北歐交割動(dòng)力煤（API 2）產(chǎn)品的價(jià)格平均為84美元/公噸。FOB南非理查德茲灣（API 4）產(chǎn)品從2012年至2013年的均價(jià)下降14%，變?yōu)?0美元/公噸。兩者目前均以75美元/公噸左右的價(jià)格進(jìn)行交易。

　　亞太地區(qū)為煤炭出口的中心

　　全球海運(yùn)動(dòng)力煤出口量當(dāng)中有75%以上是來(lái)自四個(gè)國(guó)家。如圖所示，煤炭出口當(dāng)中有58%是來(lái)自澳大利亞和印度尼西亞。

　　亞太地區(qū)為煤炭進(jìn)口的中心

　　所有進(jìn)口煤炭當(dāng)中同樣有三分之二進(jìn)入亞洲，其中中國(guó)、日本和韓國(guó)占到全球進(jìn)口量的一半左右。20世紀(jì)90年代，中國(guó)為全球前六大動(dòng)力煤出口國(guó)之一，但隨著其基礎(chǔ)設(shè)施的快速發(fā)展，中國(guó)現(xiàn)在為世界最大的煤炭進(jìn)口國(guó)，占到所有海運(yùn)煤炭進(jìn)口量的23%。

　　根據(jù)IEA數(shù)據(jù)，2012年全球煤炭需求增長(zhǎng)1.7億公噸。幾乎所有增長(zhǎng)均來(lái)自中國(guó)。

　　動(dòng)力煤在中國(guó)的用途

　　和美國(guó)一樣，動(dòng)力煤在中國(guó)最重要的用途是用于發(fā)電。電價(jià)在中國(guó)受到監(jiān)管。國(guó)家發(fā)展改革委員會(huì)（NDRC）嚴(yán)格控制向消費(fèi)者收取的零售電價(jià)以及交給煤電發(fā)電廠的電費(fèi)。

　　而在另一方面，政府對(duì)煤價(jià)的控制較為溫和，煤價(jià)有著更大的余地以隨著市場(chǎng)費(fèi)率變化。由于電價(jià)固定，而煤價(jià)卻有些多變，因而該等錯(cuò)位扭曲了國(guó)內(nèi)電廠的收入和成本。如果煤價(jià)上漲，電廠則不能通過(guò)提高電價(jià)來(lái)將成本轉(zhuǎn)嫁給客戶(hù)。

　　例如在2011年，中國(guó)電力需求增長(zhǎng)12%。然而煤價(jià)上漲導(dǎo)致許多發(fā)電廠家發(fā)生虧損。2012年，電力需求減少5%。但煤價(jià)同樣下跌，雖然電力需求增長(zhǎng)較慢，大型電廠所有者仍可獲得良好利潤(rùn)。

　　不僅電廠難以控制其成本和收益結(jié)構(gòu)，而且許多煤礦均已落伍，而要對(duì)其改進(jìn)或者使之更加有效則要花費(fèi)不菲代價(jià)。中國(guó)有1萬(wàn)家小型地方煤礦，而政府正在向外國(guó)投資者開(kāi)放其煤礦行業(yè)，從而試圖整合其落伍的煤礦，并使之實(shí)現(xiàn)現(xiàn)代化。

　　中國(guó)國(guó)內(nèi)產(chǎn)量與進(jìn)口量

　　在2009年之前，中國(guó)國(guó)內(nèi)煤炭產(chǎn)量滿(mǎn)足其全部消費(fèi)要求。而在近幾年中，由于國(guó)內(nèi)需求增長(zhǎng)，中國(guó)增加其進(jìn)口。中國(guó)自2009年即已成為凈進(jìn)口國(guó)。

　　雖然中國(guó)目前是世界上最大的煤炭進(jìn)口國(guó)，但值得注意的是進(jìn)口煤炭?jī)H占中國(guó)消費(fèi)量的7%。中國(guó)消費(fèi)的大量煤炭還是在其國(guó)內(nèi)生產(chǎn)。

　　動(dòng)力煤的生產(chǎn)集中在中國(guó)北部和西北部，而消費(fèi)則主要分布在中國(guó)東部和南部。由于煤炭生產(chǎn)與消費(fèi)的該等地理分布情形，中國(guó)轉(zhuǎn)向進(jìn)口來(lái)滿(mǎn)足其不斷上漲的煤炭需求。與從中國(guó)內(nèi)陸通過(guò)鐵路運(yùn)輸煤炭相比，目前比較容易且比較便宜的是進(jìn)口海運(yùn)煤炭至中國(guó)沿海地區(qū)。

　　中國(guó)目前進(jìn)口的海運(yùn)煤炭量和世界其余地區(qū)加起來(lái)的數(shù)量大致差不多，同時(shí)煤炭消費(fèi)量也和世界其余地區(qū)加起來(lái)的數(shù)量一樣。

　　不足為奇的是，中國(guó)最為常見(jiàn)的產(chǎn)煤——?jiǎng)恿γ旱亩▋r(jià)已經(jīng)引起監(jiān)管機(jī)構(gòu)的關(guān)注。中國(guó)的熱能煤價(jià)格在歷史上波動(dòng)一直非常大，而中國(guó)的動(dòng)力煤公司熱切期盼有對(duì)沖工具來(lái)降低其價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)。

　　NDRC想要穩(wěn)定煤價(jià)

　　直至最近為止，NDRC一直在煤炭生產(chǎn)商與電廠之間調(diào)解每年合約數(shù)。2012年，NDRC取消煤價(jià)協(xié)商機(jī)制。與此同時(shí)，煤價(jià)自去年底以來(lái)一直在逐漸下降。政府想要看到煤價(jià)保持相對(duì)穩(wěn)定。

　　中國(guó)政府決定應(yīng)該發(fā)展國(guó)內(nèi)動(dòng)力煤期貨產(chǎn)品。期貨將用作采礦公司與終端用戶(hù)的重要對(duì)沖工具。它希望合約將改進(jìn)動(dòng)力煤定價(jià)機(jī)制，并增強(qiáng)中國(guó)在國(guó)際煤炭市場(chǎng)的影響力。

　　ZCE于2013年8月推出熱能煤

　　鄭州商品交易所（ZCE）于1990年成立，是經(jīng)中國(guó)國(guó)務(wù)院批準(zhǔn)的首家試點(diǎn)期貨市場(chǎng)。2013年8月，中國(guó)證券監(jiān)督管理委員會(huì)（CSRC）批準(zhǔn)動(dòng)力煤在ZCE上市。

　　ZCE首次推出10種動(dòng)力煤期貨合約，其基價(jià)從520元（人民幣）開(kāi)始，交割時(shí)間從2013年12月至2014年9月不等。自從其首次推出以來(lái)，每月交易量已從2013年9月的50萬(wàn)份合約增長(zhǎng)至2014年2月的90萬(wàn)份。

　　比較CME與ZCE煤炭?jī)r(jià)格

　　下表所示為ZCE動(dòng)力煤（TC）和CME亞洲動(dòng)力煤期貨產(chǎn)品系列的歷史交易價(jià)格。4,900大卡印度尼西亞煤炭熱值較低，因此交易價(jià)值與5,500大卡煤炭相比更低。

　　TC、API 5和API 8均基于同一標(biāo)的5500大卡等級(jí)的煤炭。它們之間較大的價(jià)格差別可用運(yùn)費(fèi)和稅收原因來(lái)加以解釋。

　　API 5是FOB澳大利亞，而API 8是CFR華南。因此，我們可以估計(jì)API 8的價(jià)格大約為API 5的價(jià)格加上澳大利亞至華南航線(xiàn)的運(yùn)費(fèi)。而TC煤的價(jià)格（加上由華北到華南的國(guó)內(nèi)運(yùn)輸成本）大致為API 8的價(jià)格加上對(duì)進(jìn)入中國(guó)的進(jìn)口煤所征收的17%增值稅。

　　API 8 ≈ API 5 + 運(yùn)費(fèi)

　　TC ≈API 8 + 17%稅 - 華北到華南的國(guó)內(nèi)運(yùn)費(fèi)

　　如圖所示，所有四種煤炭合約的相互之間價(jià)格均保持比較合理的一致性。動(dòng)力煤自去年末以來(lái)即呈現(xiàn)一種普遍的下行趨勢(shì)。這一點(diǎn)與隨著冬天結(jié)束取暖需求降低的情形相吻合。

　　CME的亞洲煤炭緊密相關(guān)

　　在交易不足6000大卡等級(jí)（API 5、API 8和印度尼西亞煤炭）時(shí)，亞洲煤炭?jī)r(jià)格呈現(xiàn)較大程度的相關(guān)性。這一點(diǎn)與以下事實(shí)相吻合，即所有三種產(chǎn)品均受亞洲較為廣泛的采購(gòu)活動(dòng)所影響，而且印度尼西亞與澳大利亞大多數(shù)產(chǎn)煤均被亞洲市場(chǎng)所消耗。

　　比較ZCE與CME亞洲煤炭產(chǎn)品價(jià)格

　　由于兩點(diǎn)原因，分析ZCE煤炭與CME亞洲煤炭產(chǎn)品系列價(jià)格之間的相關(guān)性比其乍看上去更加復(fù)雜。

　　第一點(diǎn)原因在于該等合約標(biāo)的定價(jià)機(jī)制的不同。CME煤炭期貨的浮動(dòng)價(jià)格基于阿格斯和/或McCloskey指數(shù)。這些指數(shù)在每周五公布。這意味著每種產(chǎn)品每周只有一個(gè)現(xiàn)貨價(jià)位可用于與ZCE價(jià)格進(jìn)行比較。

　　第二點(diǎn)原因在于ZCE煤炭期貨與CME的API 5煤炭期貨交易歷史相對(duì)較短。ZCE煤炭于2013年8月推出，而CME的API 5于2013年6月推出。就這一點(diǎn)而言，沒(méi)有足夠的交易歷史可供得出有關(guān)相關(guān)性的確定結(jié)論。

　　ZCE煤炭同樣與CME亞洲煤炭相關(guān)

　　比較一下ZCE煤炭與CME的亞洲煤炭產(chǎn)品系列，鑒于數(shù)據(jù)點(diǎn)的歷史較短，因而相關(guān)性有點(diǎn)低。API 8看上去與ZCE煤炭之間的相關(guān)性更好一些。由于API 8是對(duì)CFR華南的評(píng)估，僅在增值稅方面有所區(qū)別，因此從實(shí)物交割的視角來(lái)看，這是有一定道理的。

　　交易動(dòng)力煤時(shí)要注意什么

　　我們已解釋過(guò)API5、API8和TC煤炭之間在運(yùn)費(fèi)和增值稅方面存在較大的價(jià)格差異。即使在就這些因素進(jìn)行調(diào)整之后，由于存在其他顯著但屬于地方性的行業(yè)與政治經(jīng)濟(jì)因素，價(jià)格差別還是會(huì)不一致并且上下波動(dòng)。

　　投資者在尋求對(duì)亞洲動(dòng)力煤價(jià)格進(jìn)行交易時(shí)需要了解各種影響煤炭?jī)r(jià)格的宏觀經(jīng)濟(jì)與地緣政治因素。以下所列為一些明顯因素。

　　雖然中國(guó)主要采用動(dòng)力煤來(lái)發(fā)電，但在價(jià)格較低時(shí)它還會(huì)采用替代產(chǎn)品。天然氣、原油和精煉產(chǎn)品（如石腦油）的價(jià)格波動(dòng)對(duì)煤炭的價(jià)格會(huì)有所影響。

　　煤炭需求受工業(yè)和消費(fèi)品部門(mén)耗電量以及煉油產(chǎn)量的顯著影響。在作出投資決定時(shí)，諸如中國(guó)PMI、GDP預(yù)測(cè)和外匯匯率之類(lèi)的經(jīng)濟(jì)指標(biāo)均須作為考慮因素。

　　天氣狀況（如大雨和洪水）影響開(kāi)采條件以及通過(guò)鐵路和公路進(jìn)行的煤炭運(yùn)輸。投資者必須關(guān)注當(dāng)?shù)靥鞖鉅顩r，不僅是中國(guó)，還有出口國(guó)（如澳大利亞、美國(guó)、印度尼西亞和南非）。

　　結(jié)論

　　API 5和API 8指數(shù)反映澳大利亞供應(yīng)的5,500大卡NAR動(dòng)力煤的價(jià)格和中國(guó)現(xiàn)貨需求的狀況。而印度尼西亞次煙煤指數(shù)反映從印度尼西亞出口的不足6000大卡等級(jí)煤炭最重要的海運(yùn)航線(xiàn)之一�；�于所有三種指數(shù)交易的期貨均可在CME ClearPort進(jìn)行清算。

　　中國(guó)已推出一種動(dòng)力煤期貨，該期貨反映國(guó)內(nèi)通過(guò)華北四大中轉(zhuǎn)港以及華南三大南方港口進(jìn)口煤炭的情況。ZCE期貨合約旨在改進(jìn)動(dòng)力煤定價(jià)機(jī)制，并加強(qiáng)中國(guó)對(duì)國(guó)際煤炭市場(chǎng)的影響力。

　　希望在亞洲不斷成長(zhǎng)的動(dòng)力煤市場(chǎng)上進(jìn)行交易的投資者有一系列交易活躍的期貨可供其選擇。

　　合約一瞥