對(duì)有境外上市打算的中國(guó)企業(yè)而言，最頭疼的莫過(guò)于“全流通”問(wèn)題。對(duì)很多企業(yè)而言選擇“VIE結(jié)構(gòu)”曲線上市，實(shí)屬無(wú)奈之舉。近日阿里巴巴因選擇VIE結(jié)構(gòu)赴美上市遭受美國(guó)監(jiān)管機(jī)構(gòu)質(zhì)疑之時(shí)，中國(guó)證監(jiān)會(huì)悄然釋放出解決“全流通”問(wèn)題的積極信號(hào)。

　　“全流通”問(wèn)題，是指企業(yè)在境外發(fā)行上市之前已經(jīng)發(fā)行的股份，不能在境外上市流通，所以直接到外上市的企業(yè)就會(huì)面臨有一部分境外上市股份，又有一部分境內(nèi)上市股份的問(wèn)題。

　　《第一財(cái)經(jīng)日?qǐng)?bào)》近日從知情人士處獲悉，盡管中國(guó)證監(jiān)會(huì)現(xiàn)在還沒(méi)有對(duì)“全流通”問(wèn)題形成實(shí)質(zhì)性的解決措施，但是已經(jīng)形成了相應(yīng)的解決方案。目前證監(jiān)會(huì)正在進(jìn)一步研究論證，并“渴望能夠在較短的時(shí)間內(nèi)予以解決”。

　　境外上市之困

　　本周二，韓國(guó)交易所(KOREA EXCHANGE)攜6家韓國(guó)證券公司到中國(guó)山東濟(jì)南舉辦上市說(shuō)明會(huì)。事實(shí)上，中韓雙方在推進(jìn)中國(guó)企業(yè)赴韓上市方面的合作已近十年，但是真正走出去上市的中國(guó)企業(yè)寥寥無(wú)幾。

　　韓國(guó)交易所理事長(zhǎng)崔庚洙對(duì)《第一財(cái)經(jīng)日?qǐng)?bào)》表示，韓國(guó)交易所包括有價(jià)證券市場(chǎng)(KOSPI，相當(dāng)于主板市場(chǎng))、KOSDAQ市場(chǎng)(相當(dāng)于創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng))、KONEX市場(chǎng)以及衍生品市場(chǎng)，層次豐富、換手率較高、市盈率也較高，流動(dòng)性豐富。比如在韓國(guó)受投資者追捧較多的文化傳媒行業(yè)公司，市盈率能夠達(dá)到40倍以上。

　　另一方面，韓國(guó)交易所上市費(fèi)用相對(duì)低廉。就上市初費(fèi)而言，假設(shè)募集資金2000萬(wàn)美元，所需花費(fèi)的上市初費(fèi)為1000美元。相同募資規(guī)模的話，紐交所大概需要12萬(wàn)美元，納斯達(dá)克則需要12.5萬(wàn)美元。上市維持費(fèi)用方面，假設(shè)企業(yè)市值為2000萬(wàn)美元，在韓國(guó)交易所企業(yè)所需花費(fèi)的維持費(fèi)用為1000美元，而同樣規(guī)模的市值，紐交所需要4萬(wàn)美元，納斯達(dá)克需要3.8萬(wàn)美元。

　　如此優(yōu)渥的條件下，中國(guó)迄今為止到韓國(guó)交易所上市的企業(yè)也只有10家。

　　最早到韓國(guó)上市的福建企業(yè)華豐集團(tuán)于2007年11月登陸韓國(guó)交易所，募集資金1.98億人民幣。另外，2009年有4家中概股到韓國(guó)上市，2010年有4家，2011年有1家。10家中概股公司當(dāng)中，福建企業(yè)7家，廣東、江蘇、浙江各1家。

　　中國(guó)公司到韓國(guó)交易所上市的情況，側(cè)面反映了境內(nèi)公司到境外上市遭遇的制度困境。包括在盈利能力方面的門檻、審批程序繁雜、外匯管理限制嚴(yán)格以及前文所述的“全流通”問(wèn)題等，都對(duì)境內(nèi)企業(yè)走出去形成了不利影響。

　　如今，中國(guó)證監(jiān)會(huì)正在對(duì)企業(yè)境外上市的制度框架，作出全方位改變。

　　全面“松綁”

　　長(zhǎng)期以來(lái)，通過(guò)“VIE架構(gòu)”間接到境外上市，都是中國(guó)企業(yè)走出去的首選。從山東省企業(yè)到境外上市的情況來(lái)看，總共92家境外上市企業(yè)中，間接上市80家，直接上市只有12家。

　　所謂直接上市，是指在境內(nèi)依照公司法的規(guī)定，設(shè)立股份公司，作為上市主體，到境外交易所去發(fā)行、上市、融資；所謂間接上市，則是指中國(guó)企業(yè)在境外設(shè)立了控股公司，以該控股公司的名義到境外交易所去發(fā)行、上市、融資。

　　從監(jiān)管層面而言，中國(guó)證監(jiān)會(huì)能夠監(jiān)管到的只有直接上市的公司。近年來(lái)，采用間接上市的中概股公司不時(shí)傳出會(huì)計(jì)丑聞，頻頻受到做空機(jī)構(gòu)質(zhì)疑。中國(guó)與韓國(guó)在資本市場(chǎng)探索合作已近10年，但是累計(jì)到韓國(guó)交易所上市的公司也只有10家，上市公司較少的一個(gè)原因也是采用VIE結(jié)構(gòu)到韓國(guó)間接上市的公司曾傳出會(huì)計(jì)丑聞，引發(fā)投資者不滿。

　　《第一財(cái)經(jīng)日?qǐng)?bào)》從證監(jiān)會(huì)獲悉，在企業(yè)境外上市方式的選擇上，證監(jiān)會(huì)尊重企業(yè)自主選擇上市方式和上市地，但是從監(jiān)管導(dǎo)向上，更鼓勵(lì)企業(yè)直接到境外上市。

　　目前，境內(nèi)企業(yè)到境外上市的制度框架正在發(fā)生改變。

　　在上市條件方面，以前要求直接上市在財(cái)務(wù)狀況、經(jīng)營(yíng)成果方面必須遵守嚴(yán)格的條件，主要是常說(shuō)的“4、5、6”門檻。“4”是指總資產(chǎn)不少于人民幣4億元，“5”指的是預(yù)計(jì)融資額不低于5000萬(wàn)美元，“6”指的是到境外發(fā)行上市前一年度的凈利潤(rùn)不低于人民幣6000萬(wàn)元。不過(guò)，2012年底證監(jiān)會(huì)發(fā)布境內(nèi)企業(yè)到境外發(fā)行上市審批監(jiān)管的指引時(shí)，取消了“4、5、6”限制。

　　在審批程序方面，以往境內(nèi)企業(yè)到境外上市，中國(guó)證監(jiān)會(huì)需要先征求發(fā)改委意見(jiàn)，涉及國(guó)有股減持的，需要征求國(guó)資委和社�；�金會(huì)的意見(jiàn)，程序繁瑣，耗費(fèi)時(shí)間長(zhǎng)。

　　對(duì)此，證監(jiān)會(huì)已經(jīng)進(jìn)行簡(jiǎn)化，境內(nèi)企業(yè)境外上市不再需要事先征求發(fā)改委的意見(jiàn)，不涉及國(guó)有股減持的也不需要征求國(guó)資委和社�；�金會(huì)的意見(jiàn)。涉及征求行業(yè)主辦部門意見(jiàn)的，中國(guó)證監(jiān)會(huì)也將盡量減少相關(guān)程序。

　　“從企業(yè)提出境外上市申請(qǐng)，到證監(jiān)會(huì)核準(zhǔn)，將在20個(gè)工作日完成�！币晃唤咏�監(jiān)管層人士預(yù)計(jì)，考慮反饋意見(jiàn)等程序在內(nèi)，目前中國(guó)境內(nèi)企業(yè)從提出申請(qǐng)到得到證監(jiān)會(huì)核準(zhǔn)，總周期在2~3個(gè)月左右。

　　在募集資金及外匯管理方面，以往證監(jiān)會(huì)對(duì)募集資金調(diào)回境內(nèi)使用有一定的限制，要求必須匹配一定的資金在境外使用，必須向主管部門承諾一定比例的資金不調(diào)回境內(nèi)使用。

　　《第一財(cái)經(jīng)日?qǐng)?bào)》獲悉，目前證監(jiān)會(huì)已經(jīng)取消了該限制措施，今后無(wú)論是首發(fā)還是再融資，只要符合國(guó)家外匯管理規(guī)定的要求，可以調(diào)回境內(nèi)結(jié)匯，也可以在境內(nèi)使用。而且，證監(jiān)會(huì)對(duì)募集資金投向的要求也大大放松，現(xiàn)在允許全部募集資金用于補(bǔ)充營(yíng)運(yùn)資金。

　　另外，最受關(guān)注的“全流通”問(wèn)題也有望解決。據(jù)上述知情人士透露，中國(guó)證監(jiān)會(huì)已經(jīng)就“全流通”問(wèn)題形成解決方案，并且正在進(jìn)一步研究論證，以期盡快解決。該問(wèn)題解決之后，企業(yè)在境外上市之前，已經(jīng)發(fā)行的股份——包括發(fā)行人持有的股份和機(jī)構(gòu)投資者已經(jīng)持有的股份，都可以在取得中國(guó)證監(jiān)會(huì)批準(zhǔn)后，與境外發(fā)行股份一并上市流通。

來(lái)源：第一財(cái)經(jīng)日?qǐng)?bào)